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中國春節(jié)長假期間，外圍資產(chǎn)市場跌的昏天黑地，歐洲，美國，俄羅斯都創(chuàng)了一年新低，紐約油價跌到過26美元，比2008年的低點還要低，說投資品市場風(fēng)聲鶴唳并不為過。中國股市節(jié)后低開走高，化險為夷，中國投資者暗中慶幸，重新有所期待。我們能期待什么？反彈還是反轉(zhuǎn)？一線城市的房價繼續(xù)上漲，部分二線城市也躍躍欲試，樓市的樂觀情緒難道就不能折射到股票市場上？樓市可是從來沒聽說跌過！

我們繼續(xù)身處2008年以來的全球經(jīng)濟危機中，這點應(yīng)該是全球的共識，除了美國。美國小心翼翼的開始加息了，它的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)，產(chǎn)出和就業(yè)數(shù)據(jù)談不上強勁，但已經(jīng)走出危機狀態(tài)，所以準(zhǔn)備結(jié)束QE。石油美元，商品美元全線回流美國，美聯(lián)儲開始收縮資產(chǎn)負債表，開始降杠桿，開始步入正常。美聯(lián)儲有資格再次說，我的美元，你們的問題。

經(jīng)濟危機首先是生產(chǎn)過剩危機。生產(chǎn)過剩，庫存高企，現(xiàn)金回流不足就堆積債務(wù)，到債務(wù)危機階段，經(jīng)濟危機已經(jīng)醞釀成熟，等待破產(chǎn)潮來出清債務(wù)，出清產(chǎn)能，開始下一輪周期。但2008年以來，全球的央行都通過大放水來轉(zhuǎn)移債務(wù)，阻止債務(wù)鏈條的斷裂。債務(wù)向誰轉(zhuǎn)移呢？先向政府轉(zhuǎn)移，政府直接購買企業(yè)債務(wù)，這是最直接的救市，其次是發(fā)行貨幣，推高資產(chǎn)價格，讓高負債企業(yè)在資產(chǎn)價格上升中稀釋負債比率，購買資產(chǎn)和商品的居民支付更高價格，承接債務(wù)。被剝奪的是納稅人和持幣居民，被補貼的是資產(chǎn)主要持有者——企業(yè)，在中國要加上企業(yè)的主要擁有者政府。

2008年以來，中國的游戲規(guī)則很簡單，發(fā)行貨幣，推高房地產(chǎn)價格，M2從不到40萬億增到120萬億，同期一線二線城市的房地產(chǎn)價格也增長3倍。不買房產(chǎn)的居民，不做房地產(chǎn)的企業(yè)相對被貶值三分之二，這個債務(wù)轉(zhuǎn)移力度全世界無出其右。

這個游戲有盡頭嗎？一看居民部門還有沒有儲蓄來承接資產(chǎn)價格轉(zhuǎn)移過來的債務(wù)，二看資產(chǎn)價格泡沫是不是窒息了其它生產(chǎn)部門的利潤空間。中國目前還有30多萬億的居民儲蓄，房租和由房租引起的工資上漲似乎也沒構(gòu)成企業(yè)的主要成本，這個貨幣和房地產(chǎn)價格的游戲可以繼續(xù)玩。

我們的M2繼續(xù)以20%以上的速度增長會怎么樣？到2018年，中國的M2存量將超過200萬億，匯率不變的話，中國將成為世界第一大經(jīng)濟體，到2020年，中國的M2存量將超過300萬億，匯率不變的話，中國將有能力買下大半個世界。問題可能就出在這里，中國人將去買下全世界，3萬億外匯儲備可能等不到2018年就被耗盡。停止匯改，禁止資本項目下的貨幣兌換怎么樣？經(jīng)常項目下的虛假貿(mào)易要消耗這3萬億美元也就一兩年的事情。貨幣游戲還玩不玩？

不玩，或者承認玩不起，會怎樣？那就是資產(chǎn)價格泡沫破裂和債務(wù)鏈條斷裂啊。房價不再漲，并且開始跌，三線，四線城市房價已經(jīng)有了30%左右的跌幅，一線，二線城市的孤島就能守?。抗善钡臅r候也是弱股先跌，強股最后跌嘛！最后都跌，跌幅差不多，這個也是慣例。債務(wù)鏈條怎么個斷法呢？先斷P2P平臺貸這類虛假項目，再斷沒有現(xiàn)金流的真項目，先斷沒有后臺的民企，后斷有后臺但不剛兌的國企。負債最大的地方政府平臺，你倒不必太擔(dān)心，央行搞長期借款便利已經(jīng)一年了，平臺貸的利率置換差不多完成了，利息負擔(dān)降了三分之二，貸款拖個5年10年沒大問題。其實，中國已經(jīng)為債務(wù)鏈條斷裂做好了準(zhǔn)備。

擠掉部分資產(chǎn)價格泡沫，清掉部分債務(wù)，對中國經(jīng)濟是必須的，后果好不好，可以邊擠邊看。摸著石頭過河嘛！

回過頭來再說股票市場，股票市場的泡沫正在擠，幾乎是自發(fā)的，因為股票市場是有充足流動性的，匿名的，股票市場的制度設(shè)計也不利于持股者去維持剛性泡沫。

股權(quán)分置改革只在理論上解決了股東之間的利益沖突，一股獨大的局面從來就沒有改變過。不管是國有的藍籌公司還是純民營的創(chuàng)業(yè)板公司，一股獨大帶來的委托代理問題，經(jīng)營者道德風(fēng)險問題從來沒有改善。這個問題在經(jīng)濟危機和企業(yè)經(jīng)營困難中就變成控股股東謀求高價增發(fā)，為了高價增發(fā)去濫搞并購，用被并購方的業(yè)績承諾來維持賬目利潤。可惜這類故事講著講著就露陷了，股指就用一輪一輪的暴跌來修正高估值。

股票發(fā)行的行政控制是監(jiān)管者被牽扯進股價維持義務(wù)的主要原因，注冊制本來是解放監(jiān)管者的，但監(jiān)管者好像還有點不樂意放手，監(jiān)管者回歸裁判席，這個有什么不好？你們?yōu)榱耸裁床辉敢馄睬暹@個干系？真的還要謀求股票發(fā)行中的權(quán)力？早日放行注冊制，在市場的低位推行注冊制，讓投資者真正得到低價的資產(chǎn)，這個市場才是可投資的市場。

因為股票市場的匿名交易和廣泛參與性，知識和信息弱勢的中小投資者總是容易被蠱惑高價買入，信息披露和解讀中落實三公原則尤其重要，對內(nèi)幕交易和市場操縱的零容忍就不能停留在文件里。公司財報做假，股權(quán)和資產(chǎn)交易中的欺詐更是對全體投資者的褻瀆，只有先行賠償制度和集體訴訟制度能遏制這樣的惡性事件，我們的監(jiān)管制度準(zhǔn)備好了嗎？

如果我們對股票市場有什么期待，首先應(yīng)該期待這些基礎(chǔ)制度的完善，而不是期待貨幣泡沫再來驅(qū)動一次人造牛市。如果新任證監(jiān)會主席對平息座椅下面的火山有什么期待，他也應(yīng)該首先來抓這些基礎(chǔ)制度的建設(shè)，而不是期待股價指數(shù)能夠聽從自己的意愿。

2016年，全球經(jīng)濟還處在危機之中，債務(wù)出清還沒開始，危機將繼續(xù)。美國的經(jīng)濟復(fù)蘇和貨幣政策正常化對其他國家的債務(wù)泡沫正好構(gòu)成了擠壓的力量，說美元在薅羊毛也可以，說美元在收割全世界也可以，這個收割勢必進行到底，誰讓你給了美元這個特權(quán)？能夠有能力挑戰(zhàn)美元這個特權(quán)的貨幣還沒有。

英國退歐，歐元解體并不是小概率事件。沒有歐元的歐洲將有更多國家退回到第三世界去。難民危機，中東沖突，將進一步削弱歐洲復(fù)蘇的希望。石油價格在經(jīng)濟大衰退下要重新走強也遙遙無期，俄羅斯等資源出口國的經(jīng)濟將進一步惡化，全球貿(mào)易將進一步萎縮，中國經(jīng)濟增長的外貿(mào)引擎進一步降速。

中國國內(nèi)的政府投資能力也在觸及貨幣發(fā)行和債務(wù)泡沫的天花板，而且政府投資的外溢效應(yīng)迅速降低，投資拉動的經(jīng)濟增長已經(jīng)在2014年過了增速的拐點。

居民消費帶來的經(jīng)濟增長在醫(yī)療，文化和電子產(chǎn)品上有明顯的表現(xiàn)，但居民的消費能力相對經(jīng)濟總量在不斷降低，居民存款如果進一步在房地產(chǎn)上去消耗，這一個增長引擎也將熄火。

所以，我們現(xiàn)在還不能期待經(jīng)濟復(fù)蘇，更不能期待股票市場的牛市，能期待債務(wù)鏈條有序破解就不錯了。

這個情況下，股票市場只有反彈，沒有反轉(zhuǎn)，反彈確實如任澤平所說的越來越弱。想在股票市場抄大底，我們還要再等等。股價中位數(shù)還沒有跌到20倍pe的合理水平，創(chuàng)業(yè)板股票還有80倍左右的pe，注冊制即將推行的情況下，中小股票估值的合理回歸也是必然的，想抄大底，也要等注冊制以后。我們先期待注冊制吧。