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旅游景區(qū)企業(yè)IPO上市道阻且長(zhǎng)

2023年以來(lái)，隨著文旅行業(yè)全面復(fù)蘇，旅游企業(yè)在資本市場(chǎng)上開(kāi)始釋放更大的融資需求。今年3月，成都市青城山都江堰旅游股份有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)“青都旅游”）、湖北省鄂旅投旅游發(fā)展股份有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)“鄂旅股份”）這兩家以自然資源為主體的景區(qū)企業(yè)主板IPO申請(qǐng)先后獲得深交所和上交所受理，但半年后都選擇撤回終止，遺憾退場(chǎng)。

回顧過(guò)去幾年旅游景區(qū)企業(yè)沖擊IPO之路，無(wú)論是新三板謀求轉(zhuǎn)至主板或創(chuàng)業(yè)板，還是首次或多次進(jìn)行IPO申請(qǐng)，都體現(xiàn)出旅游景區(qū)企業(yè)對(duì)資本市場(chǎng)的孜孜以求。但即便上市，也非全然“上岸”，更考驗(yàn)企業(yè)在市場(chǎng)的持續(xù)競(jìng)爭(zhēng)力。作為目前最“年輕”的旅游上市公司，2020年8月上市的西域旅游兩度因“年度經(jīng)審計(jì)的凈利潤(rùn)為負(fù)值且營(yíng)業(yè)收入（扣除后）低于1億元”而分別在2021年和2023年被實(shí)施“退市風(fēng)險(xiǎn)警示”。

從上述企業(yè)的主營(yíng)業(yè)務(wù)可以看到，籌備上市的旅游景區(qū)基本以索道、觀光車(chē)等景區(qū)交通服務(wù)為核心業(yè)務(wù)。作為以自然資源為基底的景區(qū)，一方面受到2006年出臺(tái)的《風(fēng)景名勝區(qū)條例》限制，其中規(guī)定“風(fēng)景名勝區(qū)的門(mén)票收入和風(fēng)景名勝資源有償使用費(fèi)應(yīng)當(dāng)專(zhuān)門(mén)用于風(fēng)景名勝資源的保護(hù)和管理以及風(fēng)景名勝區(qū)內(nèi)財(cái)產(chǎn)的所有權(quán)人、使用權(quán)人損失的補(bǔ)償”，其后在2008年，《國(guó)家發(fā)展改革委、財(cái)政部、國(guó)土資源部等關(guān)于整頓和規(guī)范游覽參觀點(diǎn)門(mén)票價(jià)格的通知》規(guī)定“對(duì)依托國(guó)家資源的世界遺產(chǎn)、風(fēng)景名勝區(qū)、自然保護(hù)區(qū)、森林公園、文物保護(hù)單位和景區(qū)內(nèi)宗教活動(dòng)場(chǎng)所等游覽參觀點(diǎn)，不得以門(mén)票經(jīng)營(yíng)權(quán)、景點(diǎn)開(kāi)發(fā)經(jīng)營(yíng)權(quán)打包上市”。

另一方面，收入來(lái)源單一、業(yè)務(wù)模式傳統(tǒng)往往也成為這類(lèi)景區(qū)企業(yè)上市“蜀道之難”的主要“病因”，“門(mén)票經(jīng)濟(jì)”在資本市場(chǎng)中缺乏成長(zhǎng)性認(rèn)可，加之“在國(guó)家級(jí)風(fēng)景名勝區(qū)內(nèi)修建纜車(chē)、索道等重大建設(shè)工程，項(xiàng)目的選址方案應(yīng)當(dāng)報(bào)國(guó)務(wù)院建設(shè)主管部門(mén)核準(zhǔn)”的規(guī)定，自然資源型景區(qū)的創(chuàng)收方式進(jìn)一步受到約束。

值得一提的是，今年2月股票發(fā)行由核準(zhǔn)制調(diào)整為全面注冊(cè)制，主板上市條件大幅優(yōu)化，在提供的三套上市財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)中有兩套不再要求最近三個(gè)會(huì)計(jì)年度凈利潤(rùn)為正，但預(yù)計(jì)市值要不低于50億元或80億元。根據(jù)中國(guó)社會(huì)科學(xué)院旅游研究中心編撰的《2022-2023中國(guó)旅游發(fā)展分析與預(yù)測(cè)》，截至2022年6月，全國(guó)73家文旅類(lèi)上市公司總市值為8252億元，平均市值達(dá)117億元，基本超出發(fā)行要求。因此，未來(lái)文旅企業(yè)在發(fā)展初期進(jìn)入到資本市場(chǎng)的可能性更大，對(duì)于文旅企業(yè)普遍戰(zhàn)略培育期較長(zhǎng)、難以獲得資本市場(chǎng)青睞的情況將有望得到緩解。

同時(shí)需要注意的是，截至2023年9月，A股13家旅游景區(qū)上市公司總市值為559億元，平均市值僅43億元，約為文旅整盤(pán)平均市值的三分之一。未來(lái)旅游景區(qū)若想上市，必將是在全國(guó)超千家4A以上景區(qū)中優(yōu)中選優(yōu)。在“人優(yōu)我特，人特我轉(zhuǎn)”的理念下，旅游景區(qū)需要擁抱更廣闊、更富有邏輯的產(chǎn)業(yè)鏈條，如通過(guò)融合場(chǎng)景形成“景區(qū)+”或者通過(guò)組合產(chǎn)品形成“+景區(qū)”。

自然資源型景區(qū)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)對(duì)比分析

旅游景區(qū)企業(yè)從申請(qǐng)上市到最終成功上市可能需要經(jīng)歷漫長(zhǎng)的過(guò)程，近期鄂旅股份終止IPO申請(qǐng)?jiān)俅我l(fā)廣泛關(guān)注，而與其核心資源相似、客源市場(chǎng)能級(jí)相近的天目湖則在2017年已完成上海證券交易所A股主板上市。天目湖的客群市場(chǎng)主要為上海、南京等都市群，鄂旅股份旗下服務(wù)的恩施大峽谷、襄陽(yáng)古隆中等景區(qū)的客群市場(chǎng)主要為武漢、重慶等都市群。兩者客源均依附于千萬(wàn)級(jí)人口的城市，核心資源均為山水景觀。在此背景下，天目湖擺脫“門(mén)票經(jīng)濟(jì)”選擇了多元化、目的地化發(fā)展道路，成為全國(guó)第一家以國(guó)家級(jí)水利風(fēng)景區(qū)為空間主體的上市公司；而反觀鄂旅股份依舊以景交為主要收入來(lái)源比較單一，在資本市場(chǎng)的吸引力較弱。

具體而言，從營(yíng)收情況來(lái)看，鄂旅股份2020-2022年的營(yíng)收分別同比2019年下降幅度大于天目湖，在抗風(fēng)險(xiǎn)能力上明顯弱于天目湖。進(jìn)一步從營(yíng)收結(jié)構(gòu)來(lái)看，鄂旅股份的收入來(lái)源均為景區(qū)交通服務(wù)類(lèi)，承載量有限，而天目湖涵蓋景區(qū)、主題公園、酒店、旅行社四大類(lèi)業(yè)務(wù)，具有較大的發(fā)展空間。

從上述的案例情況可以發(fā)現(xiàn)，自然資源型景區(qū)若想得到資本市場(chǎng)的青睞，需要打破傳統(tǒng)的運(yùn)營(yíng)模式，挖掘出“第二增長(zhǎng)曲線”，不斷滿足新時(shí)代消費(fèi)者對(duì)更深度和多元旅游體驗(yàn)的追求。

自然資源型景區(qū)企業(yè)上市的三種發(fā)展方向

在頭部景區(qū)面臨“上市難、估值低”等問(wèn)題的同時(shí)，更大量的景區(qū)則受困于“業(yè)績(jī)恢復(fù)、體驗(yàn)升級(jí)”等難題。結(jié)合國(guó)內(nèi)的企業(yè)探索經(jīng)驗(yàn)及旅游市場(chǎng)趨勢(shì)，筆者嘗試總結(jié)出利于自然資源型景區(qū)企業(yè)在未來(lái)上市的三種發(fā)展方向，助力景區(qū)IPO從“天塹”變“通途”。

一是從景區(qū)轉(zhuǎn)向目的地型，變流量為“留量”。

核心邏輯：當(dāng)前，國(guó)內(nèi)旅游發(fā)展趨勢(shì)已從觀光旅游轉(zhuǎn)向觀光旅游與度假旅游并重，休閑度假逐漸成為大眾的剛需消費(fèi)，依托周邊大城市客群的“短程、多頻、本地化”度假需求，自然資源型景區(qū)可以沖破旅游淡旺季的概念邊界，打造全年可度假的目的地。對(duì)于相對(duì)成熟的景區(qū)而言，其客流一般較為穩(wěn)定，主要的新增空間來(lái)自提高游客的停留時(shí)間，從而直接提升綜合消費(fèi)，實(shí)現(xiàn)從流量到留量的轉(zhuǎn)化，從數(shù)量到質(zhì)量的提升。直接效果是游客停留時(shí)間和消費(fèi)空間的拓展。

以天目湖（603136.SH）為例，其系統(tǒng)打造了“一站式目的地”發(fā)展模式，依托國(guó)家5A級(jí)旅游景區(qū)天目湖，疊加主題樂(lè)園，溫泉野奢、輕奢型度假酒店及露營(yíng)帳篷基地等住宿、娛樂(lè)業(yè)態(tài)，拓展療休養(yǎng)、研學(xué)、親自體驗(yàn)、紅色黨建、培訓(xùn)拓展、老年旅居等業(yè)務(wù)。據(jù)天目湖2023年半年度報(bào)告，非景區(qū)收入占比超過(guò)50%，總營(yíng)收同比增長(zhǎng)218%，凈利潤(rùn)達(dá)6200萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)215%，疫后強(qiáng)勁復(fù)蘇，營(yíng)收、凈利潤(rùn)均超2019年同期水平。

二是從純觀光型景區(qū)轉(zhuǎn)向多元體驗(yàn)型景區(qū)，變流量為“容量”。

核心邏輯：自然資源型景區(qū)一般風(fēng)景優(yōu)美，有鮮明特色的地域文化，長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的物理空間較大，以“自然風(fēng)光+文化體驗(yàn)內(nèi)容+新媒體傳播”構(gòu)建景區(qū)成長(zhǎng)的市場(chǎng)空間，相對(duì)于目的地型景區(qū)可以在不增加太多重投資的前提下，提升景區(qū)的市場(chǎng)容量和體驗(yàn)空間，實(shí)現(xiàn)提升發(fā)展。直接效果是市場(chǎng)空間和文化體驗(yàn)空間的拓展、擴(kuò)容。

一種是新內(nèi)容疊加新媒體營(yíng)銷(xiāo)成功出圈。以近年熱度激增的老君山為例，在2019年底的一條金頂雪景視頻突然出圈后，老君山開(kāi)始了宣傳重點(diǎn)的傾斜，以觀云海、夜爬、賞雪景、吃“雞湯泡面”等形成從早到晚的極致體驗(yàn)內(nèi)容。老君山塑造的8大景區(qū)138個(gè)景點(diǎn)在新媒體的裂變傳播下，備受年輕人喜歡。老君山2021年接待游客超180萬(wàn)人次，綜合旅游收入突破3.6億元，彼時(shí)人均消費(fèi)200元，如今2023年在老君山的小紅書(shū)官方平臺(tái)中寫(xiě)道“兩天一夜，人均500元”。由此可見(jiàn)，雖然老君山距離洛陽(yáng)高鐵站還有兩個(gè)小時(shí)車(chē)程的客觀條件沒(méi)有改變，但網(wǎng)絡(luò)的傳播和體驗(yàn)的豐富讓游客量以及客單價(jià)都得到了明顯的提升，放大了單體景區(qū)的容量。

根據(jù)中國(guó)旅游研究院的分析：2007年以來(lái)，老君山景區(qū)用16年的時(shí)間從未評(píng)級(jí)景區(qū)迅速成長(zhǎng)為我國(guó)著名的山岳型5A級(jí)旅游景區(qū)，旅游收入從2007年不足30萬(wàn)元到2023年有望突破8億元（2023年1-7月已達(dá)5.17億元），從需要政府補(bǔ)貼到2023年上半年已繳納稅收1.53億元，并實(shí)現(xiàn)國(guó)有資產(chǎn)從1300萬(wàn)元增值到超過(guò)8億元。老君山景區(qū)用16年時(shí)間走過(guò)了其它景區(qū)數(shù)十年時(shí)間走過(guò)的歷程，是我國(guó)旅游景區(qū)跨越式發(fā)展的典型案例。

一種是文化體驗(yàn)鎖定游客記憶。通過(guò)充分的歷史文化挖掘，用體驗(yàn)和故事激活更廣泛的客群。以湖北宜昌的三峽人家景區(qū)為例，其在獨(dú)特的景觀之上，將自然山水、民俗文化與非遺有機(jī)結(jié)合。從1.0版本以自然山水為產(chǎn)品核心，到2.0版本展現(xiàn)豐富的三峽文化，再到如今3.0版本——搭建起3.7平方公里、360度山水實(shí)景大秀場(chǎng)，深度挖掘長(zhǎng)江峽江號(hào)子、三音歌、皮影戲、南曲、夷陵版畫(huà)等11個(gè)非物質(zhì)文化遺產(chǎn)表演項(xiàng)目，令游客更直觀體驗(yàn)到峽江文化、土家文化、巴楚文化。2023年上半年，三峽人家共接待游客108萬(wàn)人次、實(shí)現(xiàn)旅游收入9700萬(wàn)元，同比分別增長(zhǎng)440%、451%，均超過(guò)2019年同期。

三是自然資源與產(chǎn)業(yè)能力交織的網(wǎng)狀型發(fā)展，變流量為“能量”。

核心邏輯：有一定資本和產(chǎn)業(yè)核心能力企業(yè)可以通過(guò)從突破單一經(jīng)營(yíng)網(wǎng)點(diǎn)向多元經(jīng)營(yíng)網(wǎng)點(diǎn)的戰(zhàn)略布局，做大業(yè)務(wù)規(guī)模和市場(chǎng)影響力，在行業(yè)和資本市場(chǎng)上形成龍頭企業(yè)地位和體現(xiàn)成長(zhǎng)性的想象空間。這是以自然資源為主體，以資本運(yùn)作和產(chǎn)業(yè)核心能力為兩翼的“一體兩翼”發(fā)展模式。直接效果是實(shí)現(xiàn)了景區(qū)發(fā)展的體系化、連鎖化。

橫向上，拓展經(jīng)營(yíng)空間。以祥源文旅（600576.SH）為例，其在今年置入了母公司祥源控股旗下齊云山酒店公司、黃山云谷酒店、祥源茶業(yè)、祥堃源酒店管理公司等四家企業(yè)的100%股權(quán)，并收購(gòu)了四川雅安碧峰峽景區(qū)的80%股權(quán)。目前，祥源文旅擁有張家界（5A）百龍觀光天梯、黃龍洞游船及語(yǔ)音講解服務(wù)，湖南鳳凰古城景區(qū)（4A）沱江游船，齊云山和碧峰峽兩個(gè)業(yè)態(tài)產(chǎn)品漸趨成型的文化旅游休閑度假區(qū)等眾多稀缺優(yōu)質(zhì)文旅資源。在國(guó)內(nèi)14省累計(jì)布局項(xiàng)目40余個(gè)，布局點(diǎn)位覆蓋6處世界自然遺產(chǎn)、9家國(guó)家風(fēng)景名勝區(qū)、4處國(guó)家級(jí)自然保護(hù)區(qū)，10家5A景區(qū)。這樣的布局，使得在資本市場(chǎng)上更具成長(zhǎng)性、拓展性。

縱向上，培育核心能力。祥源文旅發(fā)揮母公司的綜合資源優(yōu)勢(shì)，不斷培育和提升投資、研發(fā)、建設(shè)、運(yùn)營(yíng)的縱向產(chǎn)業(yè)鏈條和核心能力，反過(guò)來(lái)又為其經(jīng)營(yíng)空間的橫向發(fā)展賦予特有的“能量”，在資本市場(chǎng)上將會(huì)更有故事性。根據(jù)祥源文旅高管在一次行業(yè)論壇上的發(fā)言：投，已通過(guò)專(zhuān)業(yè)的投資能力在全國(guó)多地布局，實(shí)現(xiàn)從產(chǎn)業(yè)向集群化發(fā)展。研，有一個(gè)170多人團(tuán)隊(duì)的祥源文旅產(chǎn)業(yè)研究院，到施工圖之前的工作都由研究院完成。建，建立景區(qū)建設(shè)的工藝、標(biāo)準(zhǔn)體系，施工單位只負(fù)責(zé)施工，避免過(guò)度設(shè)計(jì)和成本虛高。運(yùn)，祥源通過(guò)四類(lèi)經(jīng)營(yíng)主體、三項(xiàng)經(jīng)營(yíng)能力、三項(xiàng)核心動(dòng)作、多項(xiàng)產(chǎn)業(yè)延伸，構(gòu)建全鏈條消費(fèi)場(chǎng)景

據(jù)祥源文旅2023年半年度報(bào)告，營(yíng)收共計(jì)2.78億元，同比去年增長(zhǎng)78%，凈利潤(rùn)達(dá)5434萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)1911%。通過(guò)資本與旅游場(chǎng)景形成的虛實(shí)結(jié)合，“投-研-建-運(yùn)”的產(chǎn)業(yè)鏈條貫穿，最終實(shí)現(xiàn)文旅企業(yè)發(fā)展模式的創(chuàng)新。

面向未來(lái)，自然資源型景區(qū)的發(fā)展將向著更綜合的產(chǎn)品、更極致的體驗(yàn)邁進(jìn)，這些升級(jí)改造與市場(chǎng)上的消費(fèi)需求吻合，但必然也需要得到更多的資金支持，IPO上市是寶貴的融資渠道之一。文旅企業(yè)需要不斷適應(yīng)市場(chǎng)變化，做難且正確的事情往往也是行穩(wěn)而致遠(yuǎn)的關(guān)鍵。

（文章僅代表作者研究興趣，不代表所在機(jī)構(gòu)觀點(diǎn)）

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