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原標(biāo)題：景區(qū)投資并購(gòu)必須知道的5個(gè)問(wèn)題

1、景區(qū)投資并購(gòu)，投資并購(gòu)的究竟是什么？ 

所謂景區(qū)投資并購(gòu)，投資并購(gòu)的是一定年限的經(jīng)營(yíng)權(quán)（即，排他性特許開(kāi)發(fā)經(jīng)營(yíng)權(quán)，景區(qū)本身不能出讓）和景區(qū)內(nèi)形成的“有效資產(chǎn)”或“經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)”（土地使用權(quán)、房屋、生物資產(chǎn)、游樂(lè)設(shè)施等可抵押融資的資產(chǎn)），與“有效資產(chǎn)”或“經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)”對(duì)應(yīng)的是“無(wú)效資產(chǎn)”或“非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)”，即景區(qū)內(nèi)已形成的基本設(shè)施（公路、棧道、水電管網(wǎng)等，不可抵押融資），“無(wú)效資產(chǎn)”或“非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)”的使用價(jià)值已在景區(qū)經(jīng)營(yíng)權(quán)的估值中得到體現(xiàn)，但“無(wú)效資產(chǎn)”本身不在交易范疇之內(nèi)。另外，部分經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)存在權(quán)屬不完整且短期內(nèi)無(wú)法解決的問(wèn)題，一般采取租賃的方式實(shí)現(xiàn)統(tǒng)一經(jīng)營(yíng)管理。

2、為什么厘清“景區(qū)并購(gòu)的究竟是什么”很重要？ 

如何對(duì)投資并購(gòu)標(biāo)的進(jìn)行合理估值是交易（合作）雙方關(guān)注的焦點(diǎn)，只有明確“景區(qū)投資并購(gòu)的是經(jīng)營(yíng)權(quán)和景區(qū)內(nèi)形成的有效資產(chǎn)”，合理估值才有基礎(chǔ)。景區(qū)經(jīng)營(yíng)權(quán)的價(jià)值體現(xiàn)在兩個(gè)方面：一是基于門票收入的利潤(rùn)；二是經(jīng)營(yíng)權(quán)賦予的、由后續(xù)投資引致的新增利潤(rùn)，在經(jīng)營(yíng)權(quán)有效年限內(nèi)，這兩方面每年的利潤(rùn)之和進(jìn)行折現(xiàn)，就是景區(qū)經(jīng)營(yíng)權(quán)的價(jià)值。景區(qū)內(nèi)形成的有效資產(chǎn)均有成熟的估值方式，故在此不贅述，景區(qū)經(jīng)營(yíng)權(quán)價(jià)值與景區(qū)內(nèi)形成的有效資產(chǎn)價(jià)值之和，即為并購(gòu)標(biāo)的的合理估值。

3、為什么上述估值方法有利于投資并購(gòu)政府擁有經(jīng)營(yíng)權(quán)的景區(qū)？ 

政府在合作中最關(guān)切是否存在政治風(fēng)險(xiǎn)以及是否涉及國(guó)有資產(chǎn)流失（即估值是否充分、合理）。闡明投資并購(gòu)的是景區(qū)經(jīng)營(yíng)權(quán)（景區(qū)所有權(quán)、管理權(quán)仍歸屬政府）而非景區(qū)所有權(quán)有助于政府消除顧慮，并下調(diào)估值預(yù)期。舉個(gè)例子，大多數(shù)政府在溝通過(guò)程中強(qiáng)調(diào)必須在估值中充分考慮當(dāng)?shù)匚幕⑸鷳B(tài)優(yōu)勢(shì)，而需要向政府闡明的是：當(dāng)?shù)匚幕?、生態(tài)優(yōu)勢(shì)已經(jīng)在景區(qū)經(jīng)營(yíng)權(quán)的估值中得到體現(xiàn)（當(dāng)?shù)匚幕⑸鷳B(tài)優(yōu)勢(shì)部分決定門票收入及未來(lái)增長(zhǎng)潛力），且文化優(yōu)勢(shì)（永久根植于當(dāng)?shù)?，不可轉(zhuǎn)移，故不屬于直接交易的無(wú)形資產(chǎn)范疇）將通過(guò)景區(qū)提升進(jìn)一步被放大，經(jīng)營(yíng)權(quán)到期后完全回歸政府和當(dāng)?shù)厝嗣瘛?/p>

4、民營(yíng)資本與政府景區(qū)合作有哪些主要方式？ 

a. 企業(yè)向政府上繳定額資源資源補(bǔ)償費(fèi)/資源使用費(fèi)/資源占用費(fèi)

- 均分法：例如，經(jīng)營(yíng)權(quán)40年，共上繳4億元，每年上繳1000萬(wàn)元

- 遞進(jìn)法：例如，經(jīng)營(yíng)權(quán)40年，共上繳7億元，第一個(gè)10年每年上繳500萬(wàn)元，第二個(gè)10年每年上繳1500萬(wàn)元，第三個(gè)10年每年2000萬(wàn)元，第四個(gè)10年每年上繳 3000萬(wàn)元。 

b. 企業(yè)基于某項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)，向政府上繳資源補(bǔ)償費(fèi)/資源使用費(fèi)/資源占用費(fèi)

- 基于門票收入：例如，門票收入10%

- 基于門票收入所產(chǎn)生的利潤(rùn)：例如，門票收入所產(chǎn)生利潤(rùn)的10% 

在錨定某項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)的同時(shí)，可引入遞進(jìn)法，例如，經(jīng)營(yíng)權(quán)40年，第一個(gè)10年每年上繳5%門票收入，第二個(gè)10年每年上繳10%門票收入，第三個(gè)10年每年上繳15%門票收入，第四個(gè)10年每年上繳20%門票收入。實(shí)操過(guò)程中，基于門票利潤(rùn)分成的方法對(duì)企業(yè)更為有利，例如，部分企業(yè)將可歸于門票收入也可歸于非門票收入的成本和費(fèi)用全部歸于門票收入（更有甚者將非門票收入的成本和費(fèi)用也歸于門票收入），從而人為控制門票收入產(chǎn)生的利潤(rùn)，造成實(shí)際上政府能夠分得的利潤(rùn)較少。

c．企業(yè)與政府成立新的合資公司

政府以一定年限的景區(qū)經(jīng)營(yíng)權(quán)及經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)出資、企業(yè)以現(xiàn)金或其他資產(chǎn)出資，成立新的合資公司，為滿足投資企業(yè)合并報(bào)表、掌握經(jīng)營(yíng)主導(dǎo)權(quán)的需要，原則上必須由民營(yíng)企業(yè)控股。雙方成立新的合資公司的最大優(yōu)點(diǎn)在于：如處理得當(dāng)，可有效規(guī)避原有景區(qū)公司人員、資產(chǎn)等方面的法律瑕疵（資產(chǎn)在出資前須權(quán)屬完整），為下一步資本運(yùn)作奠定基礎(chǔ)。

在實(shí)際操作過(guò)程中，因投資企業(yè)資金實(shí)力有限、政府不愿出讓國(guó)有景區(qū)控股權(quán)等原因，部分企業(yè)采取景區(qū)資產(chǎn)公司-景區(qū)運(yùn)營(yíng)公司雙層分置的合作模式，政府以一定年限景區(qū)經(jīng)營(yíng)權(quán)及相關(guān)有效資產(chǎn)出資、企業(yè)以現(xiàn)金或其他資產(chǎn)出資，成立新的景區(qū)資產(chǎn)公司，民營(yíng)企業(yè)是非控股股東，同時(shí)，政府與企業(yè)均以少量現(xiàn)金出資，成立新的由民營(yíng)企業(yè)控股或獨(dú)資的景區(qū)運(yùn)營(yíng)公司，資產(chǎn)公司與運(yùn)營(yíng)公司簽訂協(xié)議，委托運(yùn)營(yíng)公司運(yùn)營(yíng)資產(chǎn)公司的資產(chǎn)，資產(chǎn)公司每年向運(yùn)營(yíng)公司支付相關(guān)費(fèi)用，投資企業(yè)收益來(lái)自兩方面：一是運(yùn)營(yíng)公司每年的利潤(rùn)，二是資產(chǎn)公司旗下資產(chǎn)通過(guò)運(yùn)營(yíng)提升后資產(chǎn)證券化、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、IPO后獲得的收益。由于景區(qū)經(jīng)營(yíng)權(quán)不掌握在民營(yíng)企業(yè)手中，民營(yíng)企業(yè)存在較大的合作風(fēng)險(xiǎn)，須在資產(chǎn)公司與運(yùn)營(yíng)公司簽訂的委托協(xié)議中設(shè)置安全條款，保障運(yùn)營(yíng)公司收益持續(xù)性。

d. 受讓景區(qū)公司現(xiàn)有股權(quán)或增資擴(kuò)股

5、門票收入不能上市的前提下，如何做大非門票收入？

《國(guó)家發(fā)展改革委、財(cái)政部、國(guó)土資源部等關(guān)于整頓和規(guī)范游覽參觀點(diǎn)門票價(jià)格的通知》第四條規(guī)定：“對(duì)依托國(guó)家資源的世界遺產(chǎn)、風(fēng)景名勝區(qū)、自然保護(hù)區(qū)、森林公園、文物保護(hù)單位和景區(qū)內(nèi)宗教活動(dòng)場(chǎng)所等游覽參觀點(diǎn)，不得以門票經(jīng)營(yíng)權(quán)、景點(diǎn)開(kāi)發(fā)經(jīng)營(yíng)權(quán)打包上市”。中國(guó)證監(jiān)會(huì)在對(duì)從事景區(qū)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的公司的上市申請(qǐng)進(jìn)行審核時(shí)，也對(duì)是否涉及門票收入分成及是否符合相關(guān)規(guī)定予以重點(diǎn)關(guān)注。例如，在三特索道2007年IPO及張家界2011年重大資產(chǎn)重組時(shí)，中國(guó)證監(jiān)會(huì)在反饋意見(jiàn)中均問(wèn)及門票收入分成的有關(guān)安排，并明確指出“風(fēng)景名勝區(qū)的門票經(jīng)營(yíng)權(quán)不得進(jìn)入上市公司”、“目前相關(guān)法規(guī)明確規(guī)定門票收入不能進(jìn)入上市公司”。

既然目前制度環(huán)境下，景區(qū)門票收入上市無(wú)望，如何做大非上市收入，實(shí)現(xiàn)“曲線救國(guó)”呢？

第一招：景區(qū)擴(kuò)圍（游客中心外擴(kuò)）、拉長(zhǎng)交通條線 (將原來(lái)10分鐘的景區(qū)內(nèi)車程延長(zhǎng)至20分鐘景區(qū)內(nèi)車程) 、構(gòu)建高游客轉(zhuǎn)化率的“強(qiáng)制性”封閉交通系統(tǒng)（通過(guò)交通系統(tǒng)設(shè)計(jì)，使大巴車、索道、小火車、游覽車等旅游交通成為整個(gè)旅游過(guò)程中必須消費(fèi)的項(xiàng)目）。

第二招：豐富旅游業(yè)態(tài)、完善配套服務(wù)、最大限度吸引人流，延長(zhǎng)游客駐留時(shí)間、增加人均消費(fèi)，但訣竅是哪些業(yè)態(tài)自己做？哪些業(yè)態(tài)盡量招商讓別人做？關(guān)于這個(gè)訣竅，詳見(jiàn)上一篇文章《先把人忽悠來(lái)再說(shuō)：一個(gè)普遍的商業(yè)常識(shí)》。

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