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公司概況：資源豐富但業(yè)績(jī)平平，體制問(wèn)題是關(guān)鍵

公司系廣西唯一旅游上市國(guó)企，桂林市人民政府是公司的實(shí)際控制人。主營(yíng)業(yè)務(wù)包括：游船客運(yùn)、景區(qū)旅游業(yè)務(wù)、酒店、旅行客運(yùn)等，目前已形成相對(duì)完善的旅游產(chǎn)業(yè)鏈。公司景區(qū)資源豐富，初步形成了以兩江四湖水系為中心的環(huán)桂林市旅游圈、南線山水觀光休閑游和北線丹霞風(fēng)光與溫泉度假游。但公司目前業(yè)績(jī)平平，其中體制問(wèn)題是關(guān)鍵。不過(guò)，這也從側(cè)面說(shuō)明公司未來(lái)在成本費(fèi)用挖潛上具有較為顯著的空間，同時(shí)，旗下資源的整合以進(jìn)一步形成合力等相關(guān)措施也值得關(guān)注。

新官上任、交通改善和提價(jià)推動(dòng)下基本面反轉(zhuǎn)彈性大

伴隨14年底新董事長(zhǎng)上任，公司開(kāi)始積極開(kāi)源節(jié)流；貴廣高鐵14年底通車助推客流增長(zhǎng)提速；門票提價(jià)有望提振公司16、17年業(yè)績(jī)，我們認(rèn)為公司未來(lái)基本面反轉(zhuǎn)彈性大，15Q1客流增26%、收入增19%，業(yè)績(jī)減虧50%已初步印證。

改革路線日益明晰的自然景區(qū)標(biāo)的：資源整合和國(guó)企改革多重看點(diǎn)

相比其他自然景區(qū)同業(yè)，公司在區(qū)域資源整合和引入外部投資者方面已開(kāi)始率先行動(dòng)，雖然目前來(lái)看引入海航和區(qū)域資源的整合仍或有波折，但公司改革轉(zhuǎn)型的思路已經(jīng)相對(duì)明確?？紤]到桂林市旅游資源眾多，但多數(shù)呈散狀分布，未能形成合力，整合必要性突出；公司系桂林唯一的上市平臺(tái)；以及旅游勝地建設(shè)帶來(lái)政策利好，預(yù)計(jì)公司未來(lái)繼續(xù)區(qū)域資源整合仍然是大概率事件。在控股權(quán)博弈問(wèn)題上，考慮到地方政府支持對(duì)公司做大做強(qiáng)十分必要，我們估計(jì)公司未來(lái)形成國(guó)資第一、海航第二但總體相當(dāng)?shù)墓蓹?quán)安排是一個(gè)共贏的較佳選擇。

其他看點(diǎn)：戰(zhàn)投引入、O2O布局及走出去預(yù)期等

首先，公司未來(lái)旗下項(xiàng)目也有望進(jìn)一步優(yōu)化，部分虧損項(xiàng)目不排除進(jìn)行處置，而具有良好后續(xù)發(fā)展?jié)摿Φ捻?xiàng)目則不排除引入戰(zhàn)投進(jìn)行合作開(kāi)發(fā)。其次，上市公司＋大股東已經(jīng)較好掌控了桂林市的大部分景點(diǎn)、酒店、車船等核心旅游要素，有打造O2O的必要條件（前次公告也體現(xiàn)出公司在O2O布局上也有所考慮）。此外，公司依托其資源優(yōu)勢(shì)，未來(lái)還不排除與其他旅游集團(tuán)合作，且除了桂林，公司也有可能將立足桂林、背靠廣西、放眼東盟尋找發(fā)展機(jī)會(huì)。

改革路線日益明晰的彈性品種，維持“增持”評(píng)級(jí)

維持“增持”評(píng)級(jí)。暫不考慮資源整合、資產(chǎn)處置和外延等擴(kuò)張預(yù)期，考慮銀子巖景區(qū)提價(jià)影響，預(yù)計(jì)公司2015-2017年EPS分別為0.13/ 0.22/0.30元?？紤]到公司基本面反轉(zhuǎn)彈性大，且系改革轉(zhuǎn)型思路相對(duì)最明確的自然景區(qū)投資標(biāo)的，未來(lái)可以期待的催化劑頗多，目前市值71億元處于中等偏小位置，繼續(xù)建議作為國(guó)企改革主題中的彈性品種逢低增持。

風(fēng)險(xiǎn)提示：國(guó)企改革和資源整合力度低于預(yù)期；控股權(quán)博弈最終情況低于預(yù)期。